El Plan Biden de estímulo fiscal

Con la aprobación esta semana del paquete de estímulo fiscal de 1,9 billones de dólares, el Presidente Biden pondrá en marcha la mayor inyección de dinero federal jamás ejecutada en un ciclo de expansión económica. Si esta medida ayuda a impulsar de nuevo la economía estadounidense y a la vez logra que se reduzca la desigualdad económica, la figura de Biden se podría elevar al mismo tipo de estatus de héroe económico que disfrutaron personas como Franklin Delano Roosevelt, después de la Depresión, o Ronald Reagan, en el auge de los ochenta. O, por el contrario, podría llevar a un episodio de sobrecalentamiento de la economía, acelerando la inflación y las burbujas en el mercado inmobiliario, bursátil o de deuda corporativa, si finalmente el gobierno federal peca de poner demasiada gasolina en el motor de la economía estadounidense.

La necesidad de aprobar este paquete presupuestario ahora tiene tres motivos claros. Primero, Biden quiere diferenciarse de su predecesor y liderar la lucha contra la pandemia; segundo, no quiere cometer el error de Obama de aprobar un paquete que no fue lo suficientemente ambicioso; y, por último, debido a los resultados electorales, solo le cabe la posibilidad de recurrir al proceso legislativo denominado reconciliación para sacar adelante su programa electoral.

Pero permítanme retrotraerme en el tiempo para poner en contexto el paquete aprobado. En noviembre pasado, en las que seguramente se recordarán como las más polémicas elecciones de la historia reciente, Biden logró con algo más de 81 millones de votos convertirse en el candidato más votado en la historia de las elecciones presidenciales. Sin embargo, la victoria fue pírrica, dado que Donald Trump a su vez obtuvo también un gran número de votos, 74 millones, estableciéndose tras Biden como el segundo candidato más votado. Tan ajustadas fueron las elecciones, que el partido demócrata vio reducido su número de congresistas en la Cámara de los Representantes y se quedó a dos senadores para igualar el número de republicanos en el Senado, hecho que conseguiría dos meses después con la obtención de dos senadores demócratas más por el estado de Georgia, en las elecciones que tuvieron lugar este pasado enero.

De este modo, el Senado actualmente se compone de 50 senadores demócratas y 50 senadores republicanos, composición que complica sacar adelante las medidas legislativas necesarias para que la administración Biden cumpla su programa, ya que, sin los 60 senadores necesarios, los republicanos pueden siempre hacer recursos del procedimiento denominado filibuster, que tan bien refleja la serie House of Cards en su primera temporada. Este recurso consiste en permitir que cualquier senador pueda solicitar una votación simple para cualquier aspecto subyacente de la legislación, bloqueándola indefinidamente sin que nunca se pueda alcanzar el momento de pasar la legislación en cuestión.

No obstante, existe un resquicio para el partido demócrata. Se trata de un procedimiento legislativo, denominado de reconciliación, que evita el bloqueo permanente del Congreso para determinadas leyes presupuestarias aun existiendo la oposición de la mitad del Senado. La Ley de Presupuesto del Congreso permite el uso de este proceso de conciliación solo si la Cámara y el Senado acuerdan primero una resolución presupuestaria que incluya «instrucciones de conciliación», es decir, objetivos en dólares para que los comités aumenten o reduzcan los gastos o ingresos. Tales resoluciones no detallan qué cambios legislativos específicos debe adoptar un comité para cumplir con sus objetivos. Una vez que los comités terminan su trabajo, los comités de presupuesto de la Cámara y el Senado reúnen las recomendaciones en un solo proyecto de ley general: el proyecto de ley de reconciliación. En la Cámara, como en cualquier legislación, gobierna la mayoría simple. En el Senado, en cambio, en general gobierna una mayoría cualificada, pero un proyecto de ley de reconciliación requiere solo una mayoría simple, con lo que bastaría con el voto afirmativo de los cincuenta senadores demócratas más el voto de calidad de la vicepresidente Kamala Harris.

En definitiva, a pesar de que los demócratas no tengan la mayoría cualificada para aprobar propuestas en el Senado, tienen el resquicio de la reconciliación para sacar adelante medidas que tengan un gran impacto en el presupuesto y solo pueden hacer uso de ello una vez al año, cuando se aprueba la legislación que da pie al presupuesto federal. Esto explicaría porque Biden se declaró desde un principio pesimista a la hora de sacar adelante el establecimiento de un salario mínimo de 15 dólares la hora. El salario mínimo no produce un gran cambio en las cuentas públicas y era muy probable que fuera sacado del proyecto de ley de reconciliación dado que su efecto presupuestario no es significativo.

Vuelvo ahora a principios de febrero, cuando se aprobó una resolución presupuestaria para el año fiscal 2021, despejando el camino para un proyecto de ley de reconciliación donde se incluiría el primer gran paquete presupuestario del presidente Biden, por un monto total de 1,9 billones de dólares. Dicho paquete se centra principalmente en las dos prioridades de la administración Biden: la primera; frenar el ritmo de contagio y acelerar el proceso de vacunación; la segunda, en sustentar a las familias, la administración pública y a las pequeñas y medianas empresas en una economía que ha mantenido una progresión en forma de letra K: los sectores que no suponen un contacto directo entre personan recuperan o expanden su nivel de actividad, mientras que sectores tales como el turismo, la aviación, la restauración o las actividades de ocio prácticamente tienen actividad alguna. La tercera prioridad, que es el programa económico de Biden, centrado en la renovación de las infraestructuras y la lucha contra el cambio climático, se pospone para una segunda resolución presupuestaria que tendrá lugar a finales de año, cuando se discuta el presupuesto del año fiscal de 2022, que tiene inicio en octubre.

La composición del paquete fiscal aprobado se asemeja en gran medida a los cuatro paquetes aprobados en 2020 bajo la administración Trump, los cuales han supuesto en su conjunto 2,1 billones de dólares más de déficit en 2020, aproximadamente un 10% del PIB de EE.UU. sobre un déficit público total del 14,9% del PIB, y que explican en gran parte por qué EE.UU. solo ha visto reducido su PIB en un 3,5%. La medida más popular de estos paquetes de gasto fue la transferencia directa, a través de la agencia tributaria Internal Revenue Service, de dinero a las familias con menor renta. La entrega de dinero en efectivo a familias ha servido para producir algunos efectos positivos, como el consumo en bienes o para hacer frente a pagos de deudas en aquellas familias con mayores restricciones de liquidez, pero también ha supuesto un mayor ahorro en parte de los receptores sin que haya repercutido en la actividad económica. Otras medidas de alivio han sido los complementos a los programas federales de ayuda destinadas a las familias de renta más baja y los complementos a los programas de desempleo estatales, ampliando el período de cobertura y el tipo de trabajador beneficiado. Respecto a las medidas de apoyo a empresas, se creó un programa para otorgar financiación a PYMEs, con un tramo condonable en caso de que se mantuviera el personal contratado en nómina, y se concedieron préstamos a determinados sectores severamente afectados, como en el caso de la aviación. Por último, se establecieron una serie de garantías para que la Federal Reserve constituyera una serie de facilidades para garantizar el funcionamiento de los mercados financieros.

El paquete de estímulo fiscal de Biden ha conseguido aprobar una transferencia directa a familias de 420.000 millones de dólares consistente en cheques de 1.400 dólares por familia con complementos en función de la situación familiar; 246.000 millones de dólares para ampliar los subsidios por desempleo; 143.000 millones en deducciones fiscales por hijo; y 75.000 millones de dólares se destinarán a la respuesta a la pandemia, tanto para testeo como vacunación e incremento del personal. Por otro lado, hay dos medidas nuevas respecto a paquetes anteriores. Una es la aprobación de 350.000 millones de dólares destinados a cubrir las maltrechas cuentas de estados, municipios y otros entes locales. La otra, 130.000 millones de dólares destinados a adaptar los colegios para su apertura en un entorno que minimice el riesgo de contagio. En total, supone añadir 1,1 billones de dólares al déficit público federal, aproximadamente un 5,4%, para un total estimado de 3,4 billones de déficit público, cifra muy parecida a 2020, de tal modo que el déficit federal se situará de nuevo en torno al 15% en 2021.

El partido republicano, al contrario que en los paquetes anteriores aprobados bajo la administración Trump, ha votado en contra en el Congreso argumentando que el monto del paquete era muy superior a los 600.000 millones de dólares y totalmente opuestos a financiar a los estados, municipios y otros entes locales o las medidas que suponen una ampliación temporal del Obamacare. Pero quizá más destacable ha sido el debate que se ha creado entre economistas de renombre y cercanos al partido demócrata en torno a si el estímulo fiscal es oportuno o no.

Los críticos más celebres han sido Lawrence Summers y Olivier Blanchard. Ambos destacan el excesivo tamaño del estímulo fiscal aprobado en relación al output gap existente. Blanchard lo explica con números llanos. Si la caída del PIB interanual en el último trimestre ha sido del 2,5% y el crecimiento del PIB potencial de la economía estadounidense, según el Congressional Budget Office, es del 1,7%, entonces el output gap actual sería del 2,5% + 1,7% = 4,2%, lo que supone aproximadamente un total de 900.000 de dólares, menos de un tercio de la suma del paquete de Biden, de 1,9 billones de dólares, y el paquete de 900.000 millones de dólares aprobado en diciembre aún con la administración Trump. Entonces, para que el efecto del estímulo fiscal sobre la demanda agregada no exceda el output gap se necesitaría un multiplicador fiscal de 0,3, que es muy inferior a los multiplicadores fiscales generalmente estimados para la economía estadounidense. Aun teniendo en cuenta que gran parte del estímulo son transferencias directas a familias o prestaciones de desempleo y que, como he comentado anteriormente, gran parte de esas transferencias se destina a ahorro y, por tanto, tiene un multiplicador muy bajo, este multiplicador será, con mucha probabilidad, superior al 0,3. Además, existen otros destinos del estímulo fiscal que tienen un efecto más expansivo tales como el gasto público destinado a hacer frente a la pandemia o la inversión para adaptar los centros educativos y minimizar el riesgo de contagio. En definitiva, según estos economistas el tamaño del paquete está sobredimensionado y Summers, en particular, alertaba de la oportunidad pérdida que supondría que, por ello, no se aprobará posteriormente el paquete de infraestructuras planteado para finales de años, más dirigido a aumentar la inversión y productividad del país, porque fuera contraproducente un nuevo estímulo fiscal en una economía sobrecalentada.

Al contrario de la opinión de Blanchard o Summers, economistas como Gene Sperling o Paul Krugman apoyan la cotundencia de las medidas aprobadas. Destacan la importancia de no desaprovechar la oportunidad y volver a caer en el error, como ocurrió en la época de Obama durante la Gran Recesión, en donde las medidas fiscales aprobadas no fueron lo suficientemente ambiciosas y se infraestimaron riesgos a la baja que luego fueron realidad y ralentizaron la vuelta al crecimiento. Krugman destaca que el riesgo de inflación no es alto y no debe limitar la ambición del estímulo. La curva de Phillips es tan plana que por muy grande que sea el desfase entre el impulso fiscal y el output gap, el traslado a subidas de salarios y precios sería modesto. Ya dentro de la administración, la nueva Secretaria del Tesoro Janet Yellen ha defendido en varias intervenciones la necesidad de que las medidas aprobadas alivien a las familias más afectadas. En este sentido, el Tax Policy Center ha estimado que el quintil más bajo de las familias, aquel con menores rentas, verán sus ingresos aumentar, antes de impuestos, un 20%.

Todos están de acuerdo en que la inflación que puede generar el estímulo fiscal podría ser positiva para normalizar la política monetaria y, asimismo, podría ayudar a reducir la deuda de empresas y administraciones en términos reales. En este sentido, la Federal Reserve actualizó en 2020 su estrategia de política monetaria para favorecer una mayor inflación. En particular, permitirá que la inflación se sitúe por encima del objetivo del 2% para que las desviaciones respecto a este sean simétricas y no como se ha ido produciendo hasta hoy, donde la inflación se ha situado por debajo del objetivo desde finales de 2018. Durante su última intervención en público, Jeremy Powell, gobernador de la FED, afirmó que serán pacientes y que, mientras no se recupere el pleno empleo, no se plantean cambiar su política actual.

Pero siempre queda el escenario pesimista, el que es improbable pero no por ello imposible. Ya son treinta años consecutivos donde los agentes tienen ancladas sus expectativas por debajo del objetivo del 2% y la inflación no supone un riesgo para la economía, pero también es cierto que, desde marzo de 2020 tanto la política fiscal como monetaria en EE.UU. son ultraexpansivas. Por el lado fiscal, se suman un déficit público federal del 14,9% del PIB en 2020, un déficit que superará el 15% en 2021 y un déficit en 2022 que, si finalmente se aprueba el programa de 2 billones de dólares planteado para luchar contra el cambio climático y renovar las infraestructuras del país, también alcance de nuevo los dos dígitos; por el lado monetario, una rebaja del rango de tipos de interés de más de dos puntos, hasta dejarlos entre el 0% y el 0,25%, que explica en parte la evolución tan favorable de la demanda de inversión, y el aumento del balance a nuevos máximos histórico mediante la compra de títulos del sector público y mortgage backed securities; y, por último, el probable shock en el consumo cuando la campaña de vacunación termine, se levanten las medidas de restricción, la población pierda el miedo a los encuentros sociales y la tasa de ahorro de los ingresos disponibles se reduzca y vuelva a niveles previos a la pandemia. Estos tres shocks de demanda, en palabras de Summers, “suponen un estímulo macroeconómico de tal escala…que establecerán una presión inflacionaria de una escala no vista en una generación”. El dilema se encuentra entonces en si el aumento de la inflación, que ya se está descontándose en el mercado de la deuda, será temporal o si, en cambio, las expectativas se desanclarán definitivamente del techo del 2% y la inflación se convertirá en un fenómeno recurrente que obligue a la Federal Reserve a cambiar su orientación de política monetaria. En ambos casos, si felizmente se consigue dar fin a los estragos que ha causado la COVID19, las autoridades de política macroeconómica tendrán que centrar sus esfuerzos en los previsibles problemas de solvencia a los que se enfrenten parte del sector privado.